- 2026-04-07 09:39:34
开源证券：Agent有望驱动新一轮token 国产模型开始S型跃迁市场规模
智通财经APP获悉，开源证券发布研报称，根据Gartner数据，2025年全球AI产业规模1.8万亿美元，其中AI模型占比1%，未来2年CAGR为74%；另据IDC数据，活跃Agent数量将从2025年的约2860万快速增长至2030年的22.16亿，潜在空间较大。top3份额超50%，国产大模型成为新的搅局者，2月中旬MiniMaxM2.5周tokens消耗量位列OpenRouter榜单第一。在实际场景方案解决、长上下文学习上主流大模型仍有较大提升空间，AI的下半场评估或大于训练，行业正从“大而全”到“精而准”的范式转移。OpenAI vs Anthrocpic：B端+Coding模式的增长动能、算力利用效率更优增长2023-2025年AnthropicARR基本保持每年10倍速度增长，OpenAI在3倍左右，2026年2月OpenAI实现ARR250亿美元，3月初Anthropic ARR达到200亿美元，Anthropic在持续加速追赶OpenAI；盈利能力：二者毛利率中长期展望70+%，推理算力超预期导致毛利率展望下调，2024年OpenAI训练(研发费用)+运营(推理成本/营运成本)带来的算力成本占到收入的125%，且OpenAI算力投入明显高于Anthropic，到2028年Anthropic的收入体量有望接近OpenAI，而算力投入只需有OpenAI的1/3左右。B/C端：C端春节红利下大厂加速渗透，B端国产模型跻身第一梯队C端：ChatGPT的月访问量一直稳居55亿次以上，明显领先其他竞品，Gemini依托多模态能力持续追赶。中国AI大模型市场快速增长，企业级市场千问杀出重围登顶第一，2025H2市场份额32%。春节红包红利与Agent深度集成驱动月活抬升、阿里、字节、腾讯依托各自资源禀赋打法各异。B端：API调用量市场集中度高，Anthropic占据半壁江山，国产大模型企业逐步跻身第一梯队，当前格局有望松动，依托“开源+成本”优势，国产模型有望维持长期竞争力。估值：Anthropic每次估值更新基本是前次的2-3倍，但更为快速的ARR增长成为消化估值的基础，在早期(2023年5月)业务基本处于0-1的过程，当年估值达到46倍，2025年以来Anthropic的当年估值最高位20+倍，且通常次年估值会降到10倍以内。对应到国内大模型，以智谱为例，若以Anthropic的估值为锚，则智谱2025-2027年收入CAGR需达到176%。考虑到agent带动的模型需求并非简单的线性增长，国产大模型的ARR增长有望充分消化当前的估值水平。投资建议：看好Agent指数跃迁背景下模型、AIInfra、算力端的投资机会OpenClaw加速Agent的渗透能力，国产大模型能力已逐步达到全球第一梯队水平，受益标的有阿里巴巴-W(09988)、百度集团-SW(09888)、MiniMax-W(00100)、智谱(02513)，AIInfra层的受益标的第四范式(06682)、百融云-W(06608)，算力端的受益标的金山云(03896)、万国数据-SW(09698)等。风险提示模型迭代不及预期、行业竞争加剧、agent落地不及预期。
- 2026-04-07 09:38:30
中金：维持聚水潭(06687)跑赢行业评级 下调目标价至31港元
智通财经APP获悉，中金发布研报称，维持聚水潭(06687)2026年收入和经调整净利润预测基本不变，考虑宏观环境逆风或对2026年订单和2027年收入造成负面影响，下调2027年收入预测9.2%至15.8亿元，下调2027年经调整净利润预测12.7%至5.5亿元。维持跑赢行业评级，由于行业估值中枢下移，下调目标价24%至31港元(基于30倍2026年市盈率)。公司交易于20倍2026年市盈率，目标价有59%的上行空间。中金主要观点如下：2025年业绩符合该行此前预期聚水潭公布2025年业绩：收入同比增长25.6%至11.4亿元，符合该行此前预期;经调整净利润同比增长282.2%至2.3亿元(对应经调整净利润率20.2%)，符合该行此前预期。核心业务稳健增长，重视出海与AI机遇2025年聚水潭SaaS收入同比增长26%至11.0亿元，其中ERP收入同比增长20%至9.2亿元，协同产品收入同比增长65%至1.9亿元。受益于ERP产品优势和协同产品的亮眼表现，2025年聚水潭SaaS客户总数同比增长28%至11.3万名，处理的订单数量同比增长18%至388亿单，每笔订单贡献的SaaS收入同比增长7%至0.029元(受协同产品和中小客户数量增长共同驱动)。公司出海业务进展较快，来自东南亚的业务收入同比增长119%至约2,190万元。针对AI新趋势，公司与千问、豆包、混元等大模型提供商建立合作，开发电商运营厂商的AI程序。展望未来，管理层表示将：1)在国内市场持续深耕ERP及协同产品，扩大客户覆盖;2)拓展海外业务布局，公司计划在马来西亚、越南、印尼及菲律宾等国家增设附属公司;3)推进以大分销为底座的供应链战略;4)全面拥抱AI，推动产品功能丰富、产品易用及内部提效。利润表现稳健，现金流快速增长2025年，聚水潭的经营杠杆持续释放，毛利率同比提升5.1个百分点至73.6%，经调整净利润率同比提升13.6个百分点至20.2%。得益于AI在编程、客服和合同审核方面的应用，公司的人效持续提升。现金流层面，2025年公司经营活动现金流录得4.0亿元，同比增长45%。风险提示：宏观环境逆风，新兴产品的发展受挫，净利润增长低于预期，竞争加剧，海外拓展受阻。
- 2026-04-07 09:30:30
哈尔滨银行(06138)2025年营收利润双增凸显发展韧性
智通财经获悉，近日，哈尔滨银行(06138)发布2025年度业绩，经营指标表现稳健，营收利润实现双增长，彰显强劲发展韧性。数据显示，截至2025年末，集团资产总额达10193.4亿元，同比增幅11.25%；营业收入145.46亿元，同比增长2.13%;净利润12.65亿元，同比增幅16.83%，归属于母公司股东的净利润增幅更是高达24.56%。整体经营态势向好，盈利水平显著提升，为股东回报提供坚实支撑，有望增强市场信心。
- 2026-04-07 09:16:45
中金：首予五谷磨房(01837)跑赢行业评级 目标价2.20港元
智通财经APP获悉，中金发布研报称，首次覆盖五谷磨房(01837)给予跑赢行业评级，目标价2.20港元，较当前上涨空间约为33.3%，当前交易于2026、27年9.8、8.0倍P/E。基于相对估值法，对应2026年13.2倍P/E，预计公司2026、27年EPS分别为0.15元、0.18元，2025-2027年CAGR为22%。公司是国内中式食养谷物营养粉赛道头部公司，该行看好药食同源、中式食养行业发展以及未来公司维持领先优势。中金主要观点如下：药食同源行业仍是蓝海市场，在政策赋能、需求驱动和技术进步的推动下发展有望提速2025年药食同源行业规模已突破3700亿元，冲调饮品行业规模破百亿元，但细分品类、市场参与者众多，竞争格局分散。该行认为，药食同源赛道的最主要壁垒是“让消费者信任”的能力，其次是通过研发投入和功效验证的差异化产品力，以及渠道布局和场景渗透。公司是谷物营养粉赛道龙头，二十年深耕中式食养赛道，竞争优势突出1)产品力强，大单品突出。公司机能改善类产品通过精准功能性定位，以及在研发工艺和功效验证方面的长期投入，复购率高于行业水平。2)渠道结构均衡、效率改善。线下直营专柜注重体验，进行产品推广和会员沉淀;电商和货架新渠道触达更广泛消费人群，转化深度用户。3)供应链端深耕原料、工艺、功效验证，构筑消费者信任壁垒。公司直营专柜模式具有中长期增长空间该行认为，公司数十年坚持在产品功效、直营专柜直接触达消费者，以及工艺专利投入，已经构建“让消费者信任”的品牌知名度。品牌信任将辐射到电商、货架新渠道，打开中长期增长空间。潜在催化剂：公司2026春节期间实现高速增长，验证公司产品力提升。未来公司核心大单品将推进多渠道发力，有望实现快速增长。风险提示：消费者需求变化快，食品安全问题，行业竞争加剧，原材料成本波动较大，新品表现与渠道拓展不及预期。
- 2026-04-07 07:59:16
银河证券：港股大概率维持震荡分化格局 关注三条主线
智通财经APP获悉，银河证券发布研究报告称，港股正处于地缘风险反复、财报季业绩验证与资金面分化的三重窗口期。整体来看，市场大概率将维持震荡分化格局，难以出现趋势性行情，投资策略应从过去的“普涨博反弹”转向“结构赚确定”。投资策略上应把握三条主线：周期板块、金融与可选消费以及科技板块。一是周期板块，聚焦黄金、能源等避险资产及供给收紧的化工品(如甲醇、聚乙烯)，暂缓波动剧烈的军工与关键金属。二是金融与可选消费。金融板块(银行、保险)估值处于历史低位(PB约0.6倍)，股息率超4%，安全边际充足，适合作为底仓配置但不宜追高；可选消费中，建议精选出口强劲、业绩已获验证的汽车产业链标的，同时规避已发盈利预警或增速放缓的个股。三是科技板块。优先关注AI应用端(如词元经济)中已有商业化落地、业绩兑现度高的公司；互联网龙头获南向资金逆势加仓，可作为防御性底仓。半导体等上游硬件面临资本开支过大、盈利担忧及地缘风险，建议暂缓左侧布局，等待拐点明确。上周港股行情表现：(1)上周(3月30日至4月3日)，恒生指数涨0.66%，恒生科技指数跌2.07%，恒生中国企业指数上涨0.04%。(2)港股一级行业中，上周6个行业上涨，5个行业下跌。其中，医疗保健上涨6.77%、材料上涨3.01%、金融上涨2.37%；能源下跌3.48% 、信息技术下跌1.02%、公用事业下跌0.98%。从二级行业来看，上周医药生物、有色金属、银行、食品饮料、汽车与零配件涨幅居前，耐用消费品、煤炭Ⅱ、造纸与包装、石油石化、半导体跌幅居前。上周港股流动性：(1)上周港交所日均成交额2692.07亿港元，较上周减少403.98亿港元。(2)上周南向资金累计净流入53.71亿港元，较上周净流入额减少197.75亿港元。(3)截至4月1日的近7天，港股中资股中，全球主动型外资基金净流出0.90亿美元，全球被动型外资基金净流出7.61亿美元，分别较上周净流入额增加1.88亿美元、减少13.69亿美元。港股估值与风险偏好：(1)截至2026年4月2日，恒生指数的PE、PB分别为12.31倍、1.24倍，分别处于2010年以来80%、57%分位数水平。(2)10年期美国国债到期收益率较上周五下行13BP至4.31%，港股恒生指数的风险溢价率为3.82%，为3年滚动均值-1.68倍标准差，处于2010年以来3%分位。(3)恒生沪深港通AH股溢价指数较上周五下降1.29点至119.19，处于2014年以来14.94%分位数的水平。美伊冲突短期：当前美伊冲突在4月乃至整个二季度都难以看到明确终点。霍尔木兹海峡的油轮流量已降至正常水平的3%左右，油价在90至110美元每桶的高位区间震荡，已成为基准情景。市场目前已经基本定价了“通胀冲击”，但对“增长冲击”——即高油价可能抑制全球需求——的担忧，很可能成为下一个需要警惕的风险。在此背景下，港股正处于地缘风险反复、财报季业绩验证与资金面分化的三重窗口期。整体来看，市场大概率将维持震荡分化格局，难以出现趋势性行情，投资策略应从过去的“普涨博反弹”转向“结构赚确定”。
- 2026-04-06 20:03:56
银诺医药-B（02591）：2025年亏损扩大近1倍，转型阵痛下股价腰折超7成
2025年对银诺医药-B（02591）而言是战略转型的关键一年，公司从专注研发的公司转型为研发与商业化并行的公司。年内，公司核心产品依苏帕格鲁肽α顺利完成2型糖尿病（T2D）适应症的获批、中国内地及中国澳门商业化上市，同时实现医保准入与海外注册申报，代谢性疾病管线布局也持续推进。受益于依苏帕格鲁肽α商业化落地，银诺医药2025年首度实现规模化营收，全年实现收入约1.32亿元（人民币，下同）。然而，营收突破的背后，仍凸显创新药企商业化初期典型的业绩阵痛。受研发投入加码、销售团队扩张及市场开拓力度加大影响，公司年内亏损金额约3.41亿元，亏损幅度同比扩大95.4%。与此同时，公司流动负债大幅攀升也提升了短期偿债压力。资本市场层面，银诺医药股价表现反映出市场对其投资的审慎态度。该股自上市初期创下74港元的历史高点后，呈现震荡下行态势，截至2026年3月24日，盘中一度下探至19.05港元，较历史高点最大跌幅超74%。截至2026年4月2日收盘，公司股价报20.86港元，年内跌幅达31.92%，市场信心仍需进一步修复。高研发、销售投入压制利润智通财经APP了解到，依苏帕格鲁肽α为一款在中国获批的人源化长效GLP-1受体激动剂，具有超长半衰期及良好的安全性及耐受性，并在给药便利性、血糖控制及代谢获益方面展现出差异化潜力。该产品于2025年获批用于治疗2型糖尿病（T2D），并于同年12月被纳入国家医保药品目录，自2026年1月1日起生效；同时获纳入《国家基层糖尿病防治管理指南(2025)》，提升了产品的学术认可度与基层推广空间。除T2D外，公司正推进该产品在肥胖、超重及MASH领域的临床开发，并在部分海外市场布局注册。2025年，销售依苏帕格鲁肽α为银诺医药营收的主要来源。由于会计政策将商业化上市前的生产成本计入研发开支，公司2025年销售成本仅为1445.2万元，毛利率达到89%。这一高毛利是阶段性会计处理形成的结果，并不代表产品真实的全成本盈利水平，未来随着规模化生产与运营逐步成熟，毛利率或将回归。尽管账面毛利表现突出，公司仍出现较大幅度亏损。2025年基本每股亏损0.79元，较2024年的0.42元明显扩大，核心原因在于研发与销售的高强度投入，显著超出了当期收入水平。另一方面，公司分别于2025年2月和9月在中国内地和中国澳门商业化推出用于治疗T2D的依苏帕格鲁肽α，收入覆盖周期偏短，而费用已按完整年度计提，由此形成阶段性投入产出错配。从费用结构看，2025年研发开支从2024的约1.03亿元翻倍增长至约2.06亿元，主要用于依苏帕格鲁肽α的生产工艺优化、肥胖及超重适应症的临床推进与相关物资投入。销售及分销开支则从238.6万元大幅提升至约1.77亿元，主要由于公司快速搭建起商业化团队，人员规模从5人扩充至89人，并同步开展学术推广与渠道建设，相关投入同步增加。费用扩张带来的资金压力，一定程度反映在负债端。2025年末，公司流动负债从2024年的约1.38亿元增至约5.05亿元，增幅265.4%，资产负债率同比提升18个百分点至33%。其中，一年内到期的无抵押计息银行借款从990万元激增至1.5亿元；应付CDMO生产及工艺改进款项增加1.34亿元，叠加营销相关应计费用8890万元，经营性应付款压力有所加大，短期偿债压力相应上升。GLP-1减肥赛道难逃“内卷”面对业绩及短期偿债压力，银诺医药改善处境的路径较为清晰，其重心是加快核心产品依苏帕格鲁肽α的销售放量。公司在财报中指出，预期2026年将持续推进该产品用于治疗T2D的商业化进程。此举若进展顺利，公司可通过营收增长对冲固定费用压力，逐步改善经营性现金流。此外，代谢性疾病管线能否转化为实际的临床成果和市场收益，也成为值得关注的焦点。其中，肥胖及超重是公司管线拓展的重要发力点，也是GLP-1赛道的黄金赛道，市场需求巨大。财报显示，2025年银诺医药在中国持续推进依苏帕格鲁肽α用于治疗肥胖及超重的III期临床研究，年内已完成该适应症的中国III期临床患者入组，顶线数据预计2026年底前公布。依苏帕格鲁肽α在超重及肥胖患者中展现出约280小时的超长半衰期，并已在体重管理方面显示出良好的开发潜力。IIb期临床研究中20毫克每周一次给药方案在第18周实现10.6%的体重降幅，且未出现平台期，20毫克双周一次方案也实现9.7%的体重降幅，同时还能改善患者身体成分，肌肉脂肪比平均提升19.7%。海外方面，澳大利亚的肥胖及超重II期临床已完成入组，将探索每周、双周、每月一次的多样化给药方案，为全球临床开发铺路。此外，公司还在推进青少年体重管理这一新适应症，瞄准该领域未被满足的临床需求。值得注意的是，GLP-1药物虽有着良好的增长前景，但转化为公司的业绩增量过程中，仍需要面临诸多挑战。智通财经APP了解到，不少国内外药企正在发掘GLP-1药物的商机，争相进军减肥市场。例如，诺和诺德减重版司美格鲁肽（诺和盈®）2024年在中国上市，核心化合物专利2026年3月20日到期后仿制药将密集获批，市场竞争加剧的同时，产品价格有望显著下降。此外，银诺医药还可能面临海外临床研发存在成本较高、周期较长、审批流程不确定等风险，候选药物可能面临研发、审批及商业化不及预期的情况。2026年面临三大关键考验2026年是验证公司转型成效的关键年份，核心观察点集中在三方面：一是医保落地后依苏帕格鲁肽α的真实销售放量能力，作为公司当前核心营收来源，其渠道覆盖速度与销售规模增长，将直接影响公司经营性现金流改善及减亏进度；二是肥胖及超重适应症III期临床数据，该适应症为GLP-1赛道核心蓝海市场，若数据能延续IIb期的减重效果与安全性优势，将为后续上市申报奠定关键基础，进一步拓宽产品市场空间；三是海外注册进展，公司已向中国香港、东南亚、拉丁美洲国家提交BLA申请，相关市场的审批进展将成为公司全球化布局的重要里程碑，为长期增长提供新支撑。当前GLP-1赛道竞争日趋激烈，银诺医药需依托产品依从性、安全性的差异化优势，借助医保红利加快渠道渗透，快速提升市场占有率。对于投资者而言，公司仍处于创新药典型的高投入周期，业绩波动与现金流压力较为明确，需警惕临床数据不及预期、医保放量速度未达预期、仿制药价格战导致毛利率下滑等风险。投资者可聚焦2026年相关营收数据、肥胖临床数据及海外注册进展等关键节点，结合商业化落地成效与管线推进节奏综合判断，而非单纯以短期盈亏定义其价值。
- 2026-04-06 15:17:28
中金：4月伊朗局势大概率仍会反复 建议分三个层次应对
智通财经APP获悉，中金发布研报称，短期尤其4月局势大概率仍会反复;中期看局势最终失控仍非基准情形;不考虑伊朗局势，二季度本就是中国信用周期的偏弱阶段。建议分三个层次应对：1)仓位轻，可左侧布局已充分反映悲观预期的资产，如恒科、黄金、创新药等;2)仓位重，可适度降仓，或以低波红利资产对冲波动;3)受益方向如储能、煤炭可持有，但因共识趋同、交易拥挤，也不宜过度追高。中金主要观点如下：1.EPFR口径(截至周三)，主动外资流出港股0.9亿美元(vs. 上周流出3.3亿)，流出A股1.1亿美元(vs. 上周流出0.9亿)。港股被动外资流出6.7亿美元(vs. 上周流入3.7亿)，流出A股9.7亿美元(vs. 上周流入8.2亿)。来源上，专注中国和亚洲除日本的基金流出较多。2.南向：依然波动，周一周三流出、周二周四流入，总流入53.7亿港元(vs. 上周流入251亿)，日均流入13.4亿港元(vs. 上周流入50.3亿)。流入最多为腾讯(00700)、小米(01810)，流出中海油、恒科和阿里(09988)。伊朗局势已进入第6周。经过初期情绪的快速宣泄，市场过去一两周看似进入相对“平稳期”，但这一平静也很容易被打破。首先，距特朗普此前推迟的重启袭击时间4月7日还有不到两天。其次，随着时间不断推移，如果市场意识到影响将从此前情绪和交易层面的“纸面担忧”，逐渐变成对生产活动的“实际冲击”，那也需要重新定价。举例而言，冲突爆发以来，美股和A股市场盈利预期反而分别上修了4%和1.5%，港股盈利下修也大部分与自身行业拖累结构有关，并非因高油价拖累。这说明，盈利对油价冲击的定价还没有显现，这也是提示权益市场对悲观情形的定价普遍不充分的原因之一。往前看，4月是关键节点，除局势本身是否升级外，也要重点关注东南亚地区。按正常航速估算，4月初东亚各地油轮将进入“实际断供”状态，关注作为“薄弱环节”的东南亚的生产活动是否受到影响，果真如此，市场可能迅速转向衰退交易。上周五公布的美国3月非农再次大超预期，但细看内部结构，此次数据也没有表面上显得那么强：1)修复主要是罢工和天气因素消退的结果;2)金融和信息业就业继续下滑，体现AI对就业替代的负面效果;3)工资增速同环比都回落。因此，对美联储决策而言，油价走势依然是主要矛盾，此次非农边际影响有限。只要冲突不持续到下半年，导致油价中枢维持在100美元以上，美联储依然可以降息。
- 2026-04-06 13:46:41
国泰海通：警惕美元信用降级与能源冲击 但技术进步为软着陆留空间
智通财经APP获悉，国泰海通发布研报称，1970年代，美元脱钩黄金，带来了全球对纸币体系信用的降级，之后又赶上了能源危机的冲击，大类资产价格波动明显加大。当前全球化秩序重塑，受益于全球化的美元信用再度受到挑战，近期全球能源冲击也在加大。当前美国与1970年代的相似性在于“纸币信用降级”叠加能源冲击：美元储备占比回落，中东冲突推高油价，加之货币超发与财政扩张，通胀存在脱锚风险。但关键差异在于：AI革命提升全要素生产率，页岩油使美国转为出口国，且工会覆盖率与工资指数化条款弱化，“工资—物价螺旋”刚性远低于当年。沃尔克启示是政策需展现决心以重建信誉，但当前技术进步为软着陆创造空间，美联储不必照搬休克疗法；若美元信用持续恶化、通胀脱锚，70年代的部分经验值得参考。国泰海通主要观点如下：1970年代，美元脱钩黄金，带来了全球对纸币体系信用的降级，之后又赶上了能源危机的冲击，大类资产价格波动明显加大。当前全球化秩序重塑，受益于全球化的美元信用再度受到挑战，近期全球能源冲击也在加大，我们需要从70年代的历史中总结经验教训。挂钩黄金：美元霸权的确立与危机。布雷顿森林体系通过“双挂钩”原则确立了美元的国际主导货币地位，但是面临“特里芬难题”。二战后，随着西欧、日本经济复苏，美国黄金储备持续外流。1960年代中后期，越战与“伟大社会”计划导致美国财政赤字攀升、货币超发，最终使布雷顿森林体系难以为继。资产表现上，1945至1960年代中期，美元资产股强债稳、汇率坚挺；1960年代中后期，通胀升温、美联储紧缩，美债实际收益转负，美股震荡走弱，美元贬值压力加剧。捆绑石油：美元霸权的重塑与滞胀。布雷顿森林体系瓦解后，美国通过与沙特等国的“石油美元”协议，将美元与石油交易绑定，重塑了美元霸权。产油国通过出售石油获得美元盈余，再回流购买美国资产，为美国提供了低成本融资。然而，70年代的两次石油危机引发油价暴涨，叠加前期货币超发，导致美国陷入严重滞胀。资产表现上，黄金脱离官价约束大幅上涨，石油、农产品等大宗商品价格普遍上行。债券市场步入熊市，收益率曲线数次倒挂；美股整体疲弱，经历漫长杀估值，仅能源、原材料板块相对抗跌。沃尔克抗击通胀：强势美元的捍卫。面对失控的通胀，沃尔克在1979年执掌美联储后推行激进的紧缩政策，通过严控货币供应并将利率推高至历史高位，不惜以短期衰退为代价打破通胀预期，重建美联储的信誉与美元的强势地位。资产表现上，在紧缩初期，债市深度下跌、收益率曲线倒挂；美元因高利率吸引资本而强势走升。股市先抑后扬：高利率压制估值与盈利，市场承压；在通胀回落、利率下行后，盈利修复与估值扩张共振，美股开启长牛。大宗商品与黄金因持有成本上升、美元走强而大幅回落。最终，债市迎来数十年牛市，强势美元地位巩固。当前美国滞胀预期：与1970年代的异同。当前美国与1970年代的相似性在于“纸币信用降级”叠加能源冲击：美元储备占比回落，中东冲突推高油价，加之货币超发与财政扩张，通胀存在脱锚风险。但关键差异在于：AI革命提升全要素生产率，页岩油使美国转为出口国，且工会覆盖率与工资指数化条款弱化，“工资—物价螺旋”刚性远低于当年。沃尔克启示是政策需展现决心以重建信誉，但当前技术进步为软着陆创造空间，美联储不必照搬休克疗法；若美元信用持续恶化、通胀脱锚，70年代的部分经验值得参考。风险提示：地缘政治冲突升级、全球滞胀风险加剧、货币政策超预期收紧等。
- 2026-04-06 11:43:09
同程旅行(00780)：6天“小黄金周”催热春季出游 亲子游、研学游热度同比涨超100%
智通财经APP获悉，2026年的春天，旅游市场迎来了一次奇妙的“化学反应”。当中小学春假在多地首次推行，并与清明节相遇，一个长达6天的“小黄金周”应运而生，为春季旅游市场注入了新的活力。4月6日，同程旅行(00780)发布的《2026春假及清明假期旅游总结报告》（下称《报告》）显示，4月4日至6日清明假期期间，传统乡村游、赏花游、登山游等春季主题依然最受追捧，旺盛的出游需求带动了周边游市场的繁荣，周边高品质酒店预订热度环比增长60%，提供春季限定活动的民宿预订热度环比增长90%。亲近自然的露营体验与沉浸式的汉服旅拍也备受青睐，相关产品预订热度环比上涨230%。而更显著的变化源于“春假+清明”构成的6天连休。《报告》显示，4月1日至6日整体旅游产品预订热度环比上涨近一倍，主题乐园、文博景区、动物园等预订热度环比涨超120%。充裕的时间让长线游成为可能，亲子家庭800公里以上航段机票预订热度环比增长80%，出境游预订热度同比增长超过45%。一场以家庭为单位、以知识收获为核心的“学习型旅行”浪潮，在这个春天清晰涌现。连休效应释放：春假城市出行热度同比增长130%，亲子长线游订单同比翻倍清明假期，祭祖、踏青与近郊休闲交织，国内旅游热度持续攀升。《报告》数据显示。春假及清明期间，国内热门目的地城市包括：上海、杭州、成都、南京、北京、深圳、广州、苏州、重庆、西安。然而，真正重构市场格局的，是“春假+清明”拼出的6天小长假。根据《报告》，春假及清明期间亲子长线游订单同比翻倍，度假订单中亲子人群占比达到四成，同比增长近20个百分点。国内民航旅客中，18岁以下乘客数量同比上涨47%，孩子们真正成为了这个假期的“主角”。《报告》显示，春假政策对出行需求有显著的拉动效果。在有春假安排的客源地，国内出行整体预订热度平均环比提升130%，超出大盘增幅30个百分点。从住宿预订来看，春假及清明期间，酒店预订热度增幅最高的目的地包括：贵州、云南、四川、江苏、重庆、安徽、西藏、新疆、海南、浙江，这些地区也多为春假政策覆盖区域。6天的充裕时间，大幅延伸了家庭出游半径，也改变了清明假期目的地客流格局。以往受限于3天假期而“遥不可及”的南北远端城市，旅游热度在这个清明迎来了显著增长。同程旅行数据显示，亲子家庭长线游订单同比翻倍，800公里以上航段机票预订热度环比增长80%。品牌酒店数据也印证了这一趋势，万达酒店及度假村清明假期预订热度同比增长34%，大理、腾冲、西双版纳等长线目的地领衔增长。与此同时，自驾游市场也迎来了量级的增长，租车咨询量同比增长170%，3天以上的长租订单同比增长超65%，SUV车型因宽敞舒适备受“带娃家庭”青睐，一场车轮上的“春季迁徙”同步上演。家庭变身“行走的课堂”：亲子研学订单同比翻倍，多代同游同比增长160%这个“春假+清明”，旅行的决策权发生了有趣的让渡。当孩子握有专属假期，他们便自然成为了家庭旅行“项目”的发起人与核心。家庭，成了一个围绕特定兴趣展开研究与体验的“学习型组织”。同程数据显示，春假清明期间，亲子研学订单同比增长超过100%。这个“组织”的“研究选题”，深刻重塑了全国的目的地榜单。北京、西安、南京、成都——这些拥有顶级博物馆、科技馆或超级IP的“知识富矿”型城市，成为最热门的“研学基地”。南京、成都等城市则呈现出有趣的“双向繁荣”：既是旺盛的客源地，也因红山动物园、熊猫基地等独特IP，吸引了全国各地的“同好家庭”前来“学术交流”。深度体验从“选修课”变成了“必修课”。一半以上前往云南的家庭，在行程中都会加入如雨林科考、古法制茶或非遗扎染的体验模块。在江西景德镇，陶艺体验工坊在清明假期一天加开2期课程仍被秒光；在浙江安吉，融合了采茶、炒制、品鉴的“茶文化一日课”，需要提前两周预订。这份由兴趣驱动的“课题式旅行”，也促成了更多多代同游的温馨场景。《报告》数据显示，今年清明假期，包含祖孙三代的家庭旅行订单同比增长超过160%。在深圳工作的赵女士，今年策划了一场“寻味广府”的家族旅行，带着父母和孩子，从广州的早茶楼到顺德的私房菜馆，再到中山的腊味作坊，完成了一次“三代同堂”的美食文化溯源。一批“黑马”目的地也因独特的“知识稀缺性”脱颖而出。海南文昌、广西崇左、山西晋中、云南普洱、甘肃张掖，凭借其无可替代的深度知识场景，吸引了那些不愿扎堆、追求“一课一程”独特收获的家庭。与此同时，一批聚焦深度体验与亲子互动的景区也迎来客流高峰。在海南，呀诺达热带雨林凭借亲子手作等沉浸式活动，春假期间游客量同比增长20%；在苏州，青靛甪直景区通过“非遗市集+春假儿童免票”等举措，大幅带动了游船和民宿消费。与此同时，6天假期让“出境遛娃”变得从容。除了中国香港、中国澳门、新加坡等经典选择外，拥有丰富生态体验与成熟度假配套的泰国象岛、以及坐拥乐高乐园的马来西亚新山等目的地，正受到越来越多追求差异化体验的家庭青睐。父母的消费逻辑也同步进化，追求“双重满足”。他们既要通过专业讲解、独立研学营等让孩子“学有所得”，也需要高品质度假酒店、目的地特色体验来寻求“带娃不累”的休闲之旅。这使得“亲子友好型度假村”和“日营+自由行”组合产品销量大涨。跨境流动热：港人北上酒店热度同比涨8倍，国际青年开启“东方田野调查”清明节承载着祭祖扫墓的传统礼俗。今年，恰逢与海外复活节相连形成了5天长假，许多香港居民在返乡祭祖之后，拥有了更充裕的时间将旅程延伸至更广阔的内地。一股“北上”休闲度假的热潮，在港珠澳大桥和各大机场同步涌现。同程旅行旗下国际平台HopeGoo数据显示，假期港人赴内地机票预订热度同比激增近4倍，酒店预订热度同比增幅更是高达8倍。他们的北上之旅，已升级为一份精心规划的“跨境品质生活提案”：消费重心从传统的“购物扫货”全面转向“休闲生活”与“深度体验”。大湾区“一小时生活圈”的便捷，催生了前往深圳、广州、佛山等城市的“即日来回”式高频消费；与此同时，消费半径显著向更远端延伸，上海、北京、成都、杭州、长沙、三亚等成为长线旅游的热门选择，其中融合了在地文化的人文探索、身心疗愈等深度体验项目，正成为吸引港人北上、提升旅程品质的核心驱动力。与之呼应，内地居民赴港游热度同步升温，假期高品质酒店预订热度同比增长近三成，消费呈现出鲜明的“特色体验+时尚购物”双重特征。香港故宫文化博物馆、M+博物馆、戏曲中心等文化地标，以及各类独具风格的设计酒店与买手店，正成为吸引内地年轻客群的新兴打卡点，两地市场呈现出“品质升级、双向互补”的格局。此外，当中国家庭在境内深耕“学习课题”时，另一批年轻的“国际课代表”也利用春假和复活节假期抵达中国，进行他们的“东方田野调查”。HopeGoo数据显示，2026年清明假期入境游相关订单总量同比增长超过70%。这些来自泰国、新加坡、马来西亚、越南、韩国等亚洲国家，以及欧美的青年群体，旅行主题鲜明，不再满足于泛泛的观光，而是围绕“一门具体的文化或自然课题”展开深度体验。例如，体验江南园林营造美学、学习中国功夫或书法、研修中国茶道与制茶工艺成为热门选择。他们的旅行方式更接近“短期游学”：停留时间更长，更偏爱能参与当地生活的精品民宿或文化客栈，对配有专业讲解或工作坊的小团、研学产品需求旺盛。这标志着中国入境游正从“风景消费”向“知识与文化消费”进行价值升级。前瞻五一：搜索热度环比涨超320%，精明旅行者开启“价值勘探”清明假期掀起的旅游风潮，为春季旅游市场开了个好头，也预示着即将到来的五一大假有望延续并放大这一趋势。同程旅行平台观测数据显示，清明假期的热度已形成“涟漪效应”，五一假期（4月30日至5月4日）的旅游产品搜索热度，在清明期间环比提升超过320%。值得注意的是，由于航线燃油附加费上调的预期，许多旅行者已开始提前囤购五一期间的机票以锁定出行成本，这也进一步推高了五一预订热度。热门国内“囤机票”目的地仍集中在北上广深等重点城市，出境热门目的地则主要包括中国香港、中国澳门、泰国、韩国、新加坡、马来西亚、越南、印度尼西亚等目的地。此外，在免签政策及特色资源吸引下，格鲁吉亚、阿塞拜疆、塞尔维亚、乌兹别克斯坦等小众目的地热度也大幅攀升。面对五一期间酒店价格普遍上扬和预期中的“人潮”，“价值勘探”能力成为出行者的关键技能，“反向旅游”热度持续攀升。不少追求高体验性价比的家庭，也将目光投向万宁、天水、景德镇、芒市等消费更具亲和力、文化独特性鲜明的新兴目的地，在尚未过度商业化的“价值洼地”中，完成深度的体验与探索。与此同时，借助AI等智能工具进行行程规划，也逐渐成为游客的普遍选择。同程研究院认为，2026年清明假期验证了“错峰休假+传统假期”组合模式对激发消费的巨大潜力。当游客从“观光打卡”转向“知识收获”，当家庭成为“行走的课堂”，这不仅推动了文旅产业从“资源供给”向“内容创造”升级，也进一步释放了假期经济对地方消费与产业转型的拉动作用，为可持续的旅游发展提供了鲜活案例。
- 2026-04-06 07:32:39
中信建投：港股牛市中期调整而非终结 把握年内首次做多窗口
智通财经APP获悉，中信建投发布研报称，自2026年2月，港股开启快速调整，恒生指数与恒生科技指数同步大幅回落，阶段性回撤幅度显著。但港股牛市格局并未终结，此轮回撤属于典型的牛市中期调整，而非趋势性反转，当前正是值得积极把握的年内首次做多窗口。从长期趋势来看，本轮调整仅冲击市场估值与短期风险偏好，并未动摇港股盈利修复的核心主线；从海外流动性来看，TACO近日表态释放边际改善信号，外部流动性与市场情绪压制已出现缓和迹象，对机构投资者而言，已具备左侧布局条件。若后续外部冲击不再进一步升级，港股大概率脱离调整区间、重回震荡抬升通道，本轮行情后续也将从前期估值驱动切换至盈利驱动，主线聚焦结构性优质机会。中信建投主要观点如下：近年AH股分离，映射当下“超级周期”，即科技周期、供应链重塑周期和财政周期共振。超级周期表达全球新旧秩序更迭。AH股分别囊括AI硬件和软件企业，所以AI产业链交易侧重不同，AH股（尤其科技板块）分歧显露。AH股含中国新老经济成分有别，供应链重塑周期之下中国制造加速崛起，福利国家制造业空心化加速。中国借助这一趋势东风推进经济新旧转换。中国经济新旧交替过程，也是AH股分歧加深过程。AH市场流动性构成不同，货币流动性在财政周期中深受财政牵引。美元指数和人民币汇率关联度发生变化，不再单纯的节奏同步，故而AH股流动性也走向分歧。AH从协同走向分歧，最终将再度回归协同。届时全球走出混乱期，中国资产在全球的影响力更进一步。我们曾经的专题研究中，复盘2000年以来五轮中国A股和港股牛市的联动，发现二者绝大多数时候联动性极强。二者鲜少的节奏背离也主要与特殊时期，中美货币分歧有关。2025年以来，港股和A股的节奏又开始了分化，并且上下半年AH股相对优势表现各不同。一、2025年以来港股走出了一轮不同于A股的节奏AH股分化不仅体现在主要宽基指数，同样体现在科技指数。尤其科技指数，恒生科技与创业板指、科创50分歧更加明显。2025年AH的节奏错位非常明显并且轮动也异乎寻常的快。刚开始，港股领跑；二三季度AH股同步上涨，但是A股更占优；四季度之后AH股呈现剧烈分化，A股的韧性体现更为明显。从AH溢价率来看上半年港股占优，下半年A股相对更占优。2025年上半年，随港股走强，溢价率从140快速下行至125左右低位水平。2025年下半年后溢价率在低位企稳窄幅波动，意味着单纯基于折价套利的投资逻辑吸引力有所下降。值得注意的是，部分行业龙头如宁德时代、招商银行甚至出现了H股溢价，反映出港股对优质资产定价能力的提升。二、港股与A股偏离，第一个因素是AH股分子端存在差异，即上市公司类型不同。同样是AI产业链，A股和港股上市公司在AI产业链上所处生态位不同。创业板指与科创50指数以AI硬件端企业为主导，涵盖了半导体、电子元器件、通信设备、新能源设备等硬科技领域的龙头企业。相比之下，恒生科技指数以AI应用端企业为主导，尤其以互联网龙头企业权重较大，包括腾讯、阿里巴巴、美团、京东等平台型公司。2025年2月DeepSeek一经发布,引发全球对中国AI应用产业的重新评估。这一时期AI应用走强，恒生科技指数明显跑赢科创50。2026年初，AI Agent的出现冲击传统软件公司商业模式，成为AH科技股分化的又一重要驱动因素。港股市场的互联网龙头企业虽然积极布局AI Agent领域，但其传统业务面临的转型压力仍然引发市场担忧。相比之下，A股市场的AI硬件端企业受AI Agent冲击较小，表现相对具备韧性。同样映射中国经济，但A股和港股上市公司在反应新旧动能上有明显差异。恒生指数中传统行业权重较大，金融、地产、能源、原材料等周期性行业占据较高比重，这些行业的盈利表现与国内宏观经济周期高度相关。恒生科技中权重较大的互联网虽然属于新经济范畴，但平台经济普遍具有消费属性，其业绩表现与国内消费市场的景气度密切相关。A股市场的创业板指与科创50指数中新经济占比显著较高，涵盖了新能源、半导体、生物医药、高端装备等战略性新兴产业。这些行业虽然也受到宏观经济周期的影响，但其增长更多受益于产业政策支持、技术进步与国产替代进程，具有较强的内生增长动力。三、港股与A股偏离，第二个因素是AH分母端存在差异，即中美流动性节奏并不总是相同港股市场作为外资配置中国资产的核心通道，其运行特征与全球美元信用周期密切相关。港股作为离岸金融市场，外资一直是港股市场投资者的重要资金来源。2021年至今，因为疫情、供应链、关税、美元指数波动、地缘博弈等太多因素交织，港股的外资流动性出现了大幅的起落波折。2021年以来，外资对港股的配置持续下滑，配置比例从40%以上降至25%左右。2025年之后，随着美元走弱和中国经济韧性显现，过去外资持续流出的情形开始逆转，中东资金也开始对港股进行布局。2026年初因地缘等因素影响，国际资金再度退出港股市场。值得注意的是，长期来看人民币资产全球吸引力有望提升，港股作为外资配置中国第一站，有望吸引部分外资回流。近期已有部分迹象表明更多中东资金在港股布局。A股流动性更受国内因素影响，中美流动性错位是AH股历史上节奏分歧 原因，同样可以解释2025年AH股节奏分歧。2025年上半年，H股明显强于A股，恰逢美元指数大幅下行（从110高位持续下探至96附近）。2025年下半年之后，港股表现疲弱，呈现出明显弱于A股的状态。这一时期美元指数走强，国内流动性充裕。2025年下半年与美联储的限制性立场相反，国内宏观流动性相对充裕，2025年全年降准50bp并下调政策利率水平，7天逆回购降至1.5%，1年期MLF降至2.2%，5年期LPR下探至3.4%相对历史低位。此外，2024年央行创设互换便利与股票回购增持再贷款，为权益市场提供了定向的流动性托底。四、港股与A股偏离， 第三个因素是制度因素，即金融监管政策及港股上市扰动金融政策影响近年南向资金对港股的配置。南向资金是港股近年以来重要增量资金，而公募基金和保险资金是南向资金的重要构成。公募新规下，主动公募基金对港股热门赛道股增配意愿下滑。保险资金延续对港股市场增配，重点配置仍在银行、公用等高股息红利板块。港股市场的IPO节奏与解禁规模对微观流动性环境具有重要影响。近期港股发布新规进一步鼓励公司赴港上市，短期IPO对港股流动性的扰动或将延续。港股新股上市之后通常面临6-12个月锁定期，2025年大规模发行上市意味着2026年港股还会面临较大规模的解禁。大规模解禁不仅会增加市场供给压力，也可能对相关个股的估值水平产生冲击，解禁节奏与市场承接能力的匹配情况值得关注。五、AH股节奏分歧的本质以及未来港股趋势港股和A股最大的区别无非就是两点，一个是上市公司不同，另一个是市场流动性差异。所以AH股联动节奏偏离，一般可以在分子和分母找到解释。我们强调当前全球处于非常的“超级大周期”，背后是科技周期、供应链重塑周期和财政周期共振。而这一共振的背后是全球新旧秩序更迭。当下科技周期非常重要，科技周期的演绎牵动着不同股票市场表现。中国A股科技以AI硬件端企业为主，港股科技以AI应用端企业为主。不同时期AI产业链交易重点不同，AH股（尤其科技板块）分歧就显露。供应链重塑周期对应的是中国制造业加速崛起，而传统福利国家加速制造业空心化。在这一过程中，中国借助全球供应链重构东风推进经济新旧转换。中国A股创业板指与科创50指数中新经济占比显著较高，恒生指数中传统行业权重较大，即便恒科包含较高权重的互联网，也依然具有较高消费属性。所以中国经济完成新旧交替的过程，也是AH股分歧加深的过程。财政周期主要指美欧日连续多年财政宽松，财政积弊显露。在这一过程中，欧日美的货币政策由于财政压力而迟迟不肯收紧。而在美国科技让西方经济体的财政压力在不同时间有不同程度的显露，最终表现为美元指数震荡。人民币汇率在本轮美元指数周期中表现出更多的独立性，最终也导致AH股流动性分歧。六、分歧之后未来港股走势短期维度，强美元环境叠加AI应用端争议，部分互联网公司受“外卖大战”影响下调业绩，港股持续调整。3月以来在中东局势持续升级背景下，全球资金进入“避险模式”，全球市场风险偏好下行，权益市场受到明显冲击，叠加市场对能源价格上涨引发“二次通胀”的担忧，港股作为离岸风险资产直接承压。中长期维度来看，2025年下半年以来，加权人民币汇率指数持续走强，反映人民币升值趋势，在全球主要经济体面临增长动能分化的背景下，中国经济基本面的韧性逐步凸显，人民币资产从“估值洼地”向“增长高地”切换，对全球资金吸引力有望持续提升。此外，当前国内大量具备新质生产力特征的优质 A 股企业及细分龙头赴港上市，港股资产池的成分结构正发生根本性优化。优质资产的上市有望吸引全球资金增配港股资产。风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。限于数据可得性存在统计不够完备的风险，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
